拟上市的新三板公司需规避陷阱

拟上市的新三板公司需规避陷阱

12月19日，国务院在《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》提出“研究推出全国股份转让系统挂牌公司向创业板转板试点”。这是国务院今年以来第3次提新三板转板。

　　从建立健全转板机制到研究转板创业板相关制度，再到现今的研究推出转板创业板试点，有人认为这份文件的出炉或许代表着新三板转板将从理论进入实操，是国务院提前给新三板正在等待和希望转板的公司送出的一份圣诞礼物。

只是，政策虽赋予了预期利好，新三板转板却依然道阻且长。

IPO这艘船上，买票等待上船的队伍排得老长老长了。问题还在于，买到票还不一定能上得了船。这不，证监会官网公告显示，今年前三季度就有73家拟IPO企业由于种种原因被“拒之门外”。其中，证监会最关心的问题莫过于申请IPO企业的业绩情况及可持续增长情况，审查镰刀甚至深入到对行业前景的担忧中去。

例如，其担忧钢铁行业不景气导致公司应收账款增加而影响现金流，停止了合肥百胜科技发展股份有限公司的发行申请。再比如，石油价格大幅下滑、行业勘探成本增加，证监会担心发行公司业绩大幅下滑，而终止了新疆格瑞迪斯石油技术股份有限公司的IPO申请。

另外，第三季度56家被终止审查的企业中，就有24家因报告期业绩大幅下滑、甚至亏损而遭殃。值得注意的是，还有接近3成企业因未及时更新申报材料，导致财务资料过期三个月而自动终止。这对无需每季度都披露财报的新三板挂牌公司来说，要特别注意了。

截至12月6日，新三板申请上市辅导的挂牌公司有279家，集中分布在信息技术、机械设备、基础化工和医药生物、文化传媒等行业。其中，和力辰光、指南针等64家挂牌公司已被证监会受理。

IPO申请，财务是硬指标，除了扣非净利润不低于3000万外，对公司的现金流量和创收能力要求也不低：近3年现金流净额也不低于5000万元或营业收入超过3亿元。值得注意的是，虚增利润、存货、无形资产的计算及报表编制上将要求更加规范更加真实。例如IPO审查过程中就明确规定，上市企业无形资产占总资产的比重不能超过20%。新三板挂牌公司以互联网公司居多，在无形资产的评估上良莠不齐，甚至有的挂牌公司单商誉一项，占公司资产总额的比例就超过80%。例如和君商学，商誉就计提了11亿之多。这点尤其值得注意。

而新三板与主板二级市场的交易制度最明显的差异就是新三板的做市商制度。由于国内券商大部分是国有企业，国有券商参与做市的新三板挂牌公司申请IPO上市，他们所持股份将可能被划转给社保基金。所以对做市商来说，如果持有IPO预期的挂牌公司股票，唯一的选择是退出。因此你会看到，新三板最近不断有做市商退出优质股票的公告，这里面就有部分是这方面的原因。例如最近频繁有做市商退出又已经提交IPO辅导申请的麟龙股份。麟龙股份作为新三板的明星企业，在各方面表现都非常不错，但是由于准备其正准备IPO，导致很多国有做市商只能忍痛割爱。

一、新三板的转板（IPO）步骤简析

来源：浩然法律金融团队

第一步IPO辅导

企业要IPO，首先得经历IPO辅导阶段。根据现行标准，不再强制要求IPO辅导时间超过一年。由于新三板挂牌企业已经完成了股改等规范性的资本操作，成为公众公司，因此有利于这些企业快速通过辅导阶段。

比如，2015年4月8日，海容冷链开始进入IPO上市辅导期，同年11月4日海容冷链向证监会提交了上市申请。其完成辅导上市工作耗费的时间约为半年。如果企业进入辅导上市，首先要向证监会申报辅导备案，而期间这些股票若无重大事项，则仍处于可交易状态，而这也为投资者提供了进入的机会。

第二步证监会受理后停牌

如果说企业宣布IPO辅导无法证明其决心，那么当证监会受理其文件后，这一切就更明朗了，依据《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》4.4.1条规定，企业随后须在新三板停止转让。

2015年11月4日海容冷链向证监会提交了首次公开发行A股股票并上市的申请，并于2015年11月6日领取了《中国证监会行政许可申请受理通知书》，自2015年11月9日起，其在全国中小企业股份转让系统暂停转让至今。

第三步取得上市批文摘牌

根据相关规定，在新三板二级市场参与进去的投资者，当标的IPO后，这些投资者还面临着一年的锁定期。

考虑到一年的锁定期，投资者即使没有在股价最高点退出，相信随着时间的推移，Pre-IPO标的上市后，其估值终将向A股的同行业平均估值修复。从现有的平均估值水平来看，作为稳健的价值投资。在几年间获得两倍甚至数倍的收益，相信也远远跑赢市场平均水平了。

搞清楚变现路径后，面对可观的预期收益率，投资者该什么时候下手呢？

机构人士表示，当投资者看到新三板挂牌企业的做市商选择退出，而这家企业又已经接受完IPO辅导。此时或许是最佳的进入时机。至于投资标的的选择，最重要的还是行业，应该选择行业估值相对A股具有较大折价的，并且不是处于行业景气周期顶端的公司。

除开户资金达到500万元准入门槛的新三板合格投资者外，其他投资者是否有机会参与？除去垫资开户，此前市场有消息称Pre-IPO的企业股东中有契约型私募基金、资产管理计划和信托计划，其持有拟上市公司股票必须在申报前清理。虽说没有正式文件，但最好还是避免以这样的方式进入。

二、四个冷门致命问题

1、主要经营一种业务

《首次公开发行股份并在创业板上市管理办法》(以下简称“管理办法”)要求拟上市企业主要经营一种业务，而《全国中小企业股份转让系统业务规则》仅仅要求拟挂牌企业业务明确且具有持续经营能力。这样一来，某些符合新三板业务资质要求的挂牌要求并不见得会符合创业板业务资质要求。例如某拟IPO的新三板挂牌企业经营A、B、C三种，且三种业务的收入占比分别为40%、40%和20%，这种情况在新三板是没有问题的，但是如果冲刺创业板，那就麻烦了：很明显，这不是主要经营一种业务。

有人会说，既然创业板有这要求，那我冲刺中小板或者主板啊。虽然中小板和主板的上市要求没有明确提出主要经营一种业务，但是目前很多拟IPO的新三板企业的体量恐怕是难以达到主板和中小板的潜在要求。508家创业板上市公司以上市当年统计的最近两年累计净利润的均值是拟IPO企业最近两年(2014、2015)累计净利润的1.29倍，而且成功上市的创业板上市公司的最近两年累计净利润呈上市趋势，这还只是创业板，主板和中小板的实际上市门槛更高，所以你别看自己财务要求好像达标了，实际上没那么简单。

2、最近两年无重大变更

除了主营业务要求，管理办法还要求拟上市企业最近两年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更，而如果是冲刺中小板或主板，要求的则是最近三年没有以上变化。

3、无潜在股权纠纷

管理办法还要求行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份不存在重大权属纠纷，在中小板或主板上市同样有这样的要求。

虽然发布IPO辅导的企业基本上暂时没有什么重大权属纠纷，但是不排除未来潜在的权属纠纷。此话怎讲？新三板企业股权质押次数呈爆炸式增长，这其中不乏很多拟IPO企业。根据掘金三板研究中心的数据，截止2016年6月13日，183家拟IPO企业中，参与股权质押的就有32家，一旦公司经营出现问题，公司无力偿还贷款，股权纠纷将很有可能发生，关于这一点，拟IPO企业还是应该留意，以免出现意外。

4、完善的公司治理制度

管理办法还要求拟上市企业有完善的公司治理结构，依法建立健全股东大会、董事会、监事会以及独立董事、董事会秘书、审计委员会制度，相关机构和人员能够依法履行职责。

虽然新三板挂牌企业在挂牌前经过了股改，但是目前独立董事制度、董秘制度和审计委员会等制度依然有待健全。这个当然不是说花钱聘请个独立董事或者全职董秘这么个简单事，要形成一种规范的运作机制，光凭突击恐怕不够。好在即将到来的分层有望改变新三板挂牌企业无专职董秘的历史。

除此之外，还有诸多问题需要注意，譬如拟IPO企业的经营业绩不能对税收优惠有重大依赖、不能对单一客户有重大依赖，近三年内受到中国证监会行政处罚等等。

当然，必须说明的是，我们做这些提醒并不是像某些市场人士那样劝三板企业不要再提IPO的事，A股排队企业确实众多，冲刺IPO也会带来很高的机会成本，然而这不应也不能是企业放弃IPO的主要原因。一个健康的资本市场应该是国家倡导的多层次资本市场而且各个层次之间建立有机的联系譬如转板，美国的OTCBB不也有企业转向纳斯达克和纽交所吗？再者，如果没有挂牌企业IPO成功，何以激励众多的新三板企业。

在现阶段，新三板的融资和流动性功能确实有待提高，投资人通过二级市场退出的概率不大，兼并收购和IPO上市确实是一条现实途径，有部分企业冲刺IPO并不是坏事，有好企业走，也会有好企业来，最重要的是上层能够想办法留住好企业。不然，纵然排队难熬，也会有一堆企业选择排队，反正自己不去排，别的企业照样会排队。

在三板整体流动性缺失的背景下，企业融资也遇到了一定阻力，因此IPO便成为企业快速融资的最佳选择。由于新三板挂牌与A股上市标准存在不少差异，因此新三板企业如想顺利IPO，尚需要做大量的工作。只有练好内功，规范企业经营及平时操作流程，才能保证企业上市进程的顺利进行，在获得资金的同时给予投资者稳定回报。

三、关于新三板转IPO十大注意事项

企业在从新三板转到IPO的时候，很有可能是互相冲突进退维谷的问题。较之大家热切期待和念念不忘的新三板转板制度，显然马上要推出的分层制度并没有足够的吸引力，很多优秀的企业已经准备忘掉过去重新出发去申报IPO了。2016年的上半年应该是第一个高峰。

尽管新三板挂牌和IPO上市都是一个企业成为一个公众公司，但是其差异还是明显的并且是本质性的，不论是审核要求还是企业质地。也就是因为这个原因，企业在从新三板转到IPO的时候，很多问题不是延续的问题，更不是一劳永逸的问题，而很有可能是互相冲突进退维谷的问题。

关于新三板挂牌企业转IPO的关注问题，小兵根据自己的想法总结了以下几条，不一定准确，仅供参考：

关注要点一：财务指标的对比性问题

新三板挂牌尽管也会进行财务规范，但是规范的深度和广度明显存在差异，并且由于各种原因新三板企业可能会存在一定的财务调整的情形（比如粗略计算财务指标、隐藏利润虚增成本、存货盘点流于形式等）。如果这样，那么后续IPO的审计报告可能会与新三板的审计报告在衔接上存在一定的问题。

关注要点二：核查和信息披露的口径问题

新三板挂牌企业要进行一系列的整改和规范措施，但是这样的处理有可能与IPO的标准有着一定的差异，这就导致后续IPO披露的口径和内容与以前的内容存在差异。最典型的比如：财务数据调整问题（前面提到）、历史沿革披露问题、业务模式描述问题等。

关注要点三：信息披露的疏漏或不一致的情形

在新三板挂牌过程中，有可能会因为企业规范意识不强导致某些信息不能及时披露，那么就有可能在IPO的时候重新发现，那么这就导致可能存在信息披露疏漏的问题。

关注要点四：解决问题不合理或者不彻底

在新三板挂牌过程中，由于各种原因可能会存在某些问题解决的不合理的情形，比如股转转让的价格问题、资产收购的价格以及程序问题、对赌协议的问题等。

关注要点五：做市商以及国有股转持问题

在新三板的做市商中，绝大部分是国有企业，那么如果企业IPO会存在国有股转持的问题，这时候做市商的第一选择甚至唯一选择就是转让股权退出企业，而可能因为各种因素耽误不少的时间。

关注要点六：企业以及股东承诺问题

在新三板挂牌的时候，在某些问题的解决上可能由企业或者实际控制人出具了承诺并且存在期限，如果到期承诺没有履行那么也是一个不小的问题。

关注要点七：股东超过200人问题

在新三板的过程中，股东超过两百人在非公部审核之后可以挂牌，那么在IPO的过程中还是需要省级人民政府根据指引4号逐一进行确认并兜底承担责任。

关注要点八：股份交易的合规性问题

在新三板挂牌过程中，可能会存在频繁或者零星的股份交易，而有些交易可能存在价格不合理、交易方不符合适当性规定等情形，这也是需要关注的问题。

关注要点九：新三板挂牌正在进行的事项可能耽误时间

有的企业正在进行定向增发或者并购重组，而增发或者重组的事情需要一个比较长的时间，那么必须在这些事情都完成之后才能确定IPO的基准日。

关注要点十：那条尽管辟谣但是又感觉无风不起浪的隐喻

新三板挂牌的企业转到IPO不仅不是热烈欢迎还可能是冷眼相看。

四、新三板公司转板的真正难度

来源：上海证券报   作者：佚名

所谓新三板转板，严格地说，是指在新三板挂牌的公司主动撤出新三板，改为到沪深交易所的主板或创业板上市。这个问题最近被提得比较多，但其实并不新鲜。早在三年前全国股转系统开业时，就已经有人对此展开讨论了。当时的相关文件也提到，凡是符合中小板、创业板上市条件的新三板挂牌公司，如果不去IPO，可以直接转到相关板块上市。这也就是说，新三板挂牌公司在满足中小板或者创业板相关上市要求的前提下，可以通过存量上市的方式在证券交易所公开交易。近两年来，在有关新三板发展的规划上，也多次提到要推动新三板挂牌公司转板。

　　但是，尽管有这样一些说法，甚至还有相关的政策框架，实际情况却是迄今还没有一家新三板挂牌公司实行转板。相反倒是有不少新三板挂牌公司，而且主要还是创新层公司，申请暂停在新三板上的交易，开始接受券商辅导并向监管部门提出公开发行股票并上市的申请，走上了漫长的排队IPO之旅。这又是为什么呢？

　　简单来说，主要问题是虽然大家都认同新三板可以转板，但实际上真正操作起来，难度还是非常大的。首先遇到的一大障碍是，当初建立新三板的时候，是把它定义为一个独立市场的，是我国多层次资本市场中的重要一环。这也就意味着，新三板会有自己的制度体系以及相应的发展模式，而并非是沪深交易所的“预备队”。事实上，现在新三板实行的是类注册制，从理论上来说要比沪深股市所实行的核准制更加市场化，而在沪深交易所推进注册制改革，也曾经被确定为一个重要的目标。在这样的大背景下，如果在新三板挂牌的公司都竞相去转板，这显然不符合新三板的发展方向。因此，至少在政策层面上，新三板很难大规模推进挂牌公司转板，这与我国台湾地区的“新贵市场”以向台北交易所提供上市资源作为主要工作，在制度设计上是完全不同的。也因为这样，新三板在研究提高挂牌公司流动性时，从来没有把转板作为最重要的选项。

　　另外，从沪深交易所的角度来说，承接新三板转板也不是一件容易的事。目前新三板挂牌公司已经超过了9500家，其中符合在沪深交易所相关板块上市条件的，估计至少也在2000家以上，这个数字远远大于眼下向监管部门提交公开上市申请的公司，其规模大约是已过会公司的三倍之多。显然，如果按“符合条件”就可转板的原则来操作，那么沪深两市将面临极大的扩容压力，市场是否能承受，也是令人担忧的。而如果不是“符合条件”就可转板，那么该让什么样的新三板挂牌公司转板呢？显然沪深交易所还没有相应的制度准备。因此，虽然有关转板的说法不少，但是基于眼下的实情，转板还只停留在讨论、研究的层面，实际操作还有很长的距离。前面提到，现在有不少新三板挂牌公司主动申请暂停交易，准备改到沪深交易所上市，他们这样做，在很大程度上就是因为对转板缺乏信心，宁愿选择排队等待。

　　从理论上说，资本市场上各个层次之间应该是能贯通的，即便是同一层次的不同交易所之间，也可以相互开放。企业依据自己的愿望以及公司实情，也有权在适合自己的交易场所中作出相应的选择。从这个意义上说，转板其实应该是双向的，并且至少是不被反对的。当然，基于我国资本市场发展的实情，现在可能更多的还是在新三板挂牌的公司有意向转到沪深交易所来。既然这样，那么解决问题的出路也许就在于：一方面是新三板提高自身的流动性以及融资能力，更好地服务于挂牌公司，使得这些挂牌公司愿意并且能利用新三板市场实现更大的发展；另一方面，对那些确有需要转板的公司，监管部门不妨开设专门通道，根据市场承受能力，有限度、有节奏地审核转板公司，批准符合条件的公司在沪深交易所存量上市。而一般来说，这种审核也许应该更加严格，并且对转板公司在未来几年的再融资作出严格限制，以堵截可能出现的一窝蜂及竭泽而渔式的套利现象。

　　新三板转板是件大事，涉及方方面面的利益，更牵涉新三板自身的定位以及我国多层次资本市场的发展框架。在这方面的任何实际举措，都应该慎重再慎重。

五、如何转板如何定位成两大难题

作者：文燕

如何转板？

　　目前，所谓新三板转板主要有三个步骤：IPO辅导、证监会受理后停牌、取得上市批文摘牌。作为去年IPO重启后第一家从新三板转板到A股上市的挂牌公司江苏中旗作物保护股份有限公司（下称江苏中旗），就是走的这样一条路线：

　　2015年2月15日：IPO申请获证监会受理，2日后股票停牌

　　2016年8月19日：IPO首发申报获得通过（过会）

　　2016年11月11日：申请终止挂牌，告别新三板市场

　　2016年11月18日：拿到IPO批文，即将登陆A股市场

　　12月20日，中旗股份(38.840, 3.53, 10.00%)正式在A股上市，当天涨幅44%，报收32.10元，比在新三板时股价翻4番。这为此也证明了从新三板转板可以获利，大家也均当其为新三转转板的成功案例。

　　但若以此路线进行转板，则新三板转板和IPO排队性质似乎有些类似。新鼎资本董事长张弛就表示，江苏中旗在创业板成功上市并非转板案例，“国务院、证监会都强调过，新三板坚持独立自主的地位，公司挂牌不是转板上市的过渡安排。因此，过分强调转板，强调去A股，希望两个市场估值套利者，很有可能最终落空。因为，A股和新三板现在的估值差本身也是不可持续的。”

　　中国新三板投资联盟许小恒亦表示，现在大家理解的“转板”是新三板企业向证监会申请上市的同时，仅需在新三板暂停转让即可，直至公司上市申请获得证监会发审委审核通过后，才需要向股转系统提交终止挂牌申请，但什么是真正的转板目前还在研究。

　　如何定位？

　　新三板转板看似在相关政策下一步步推进，但其实对新三板来说，其自身定位依然模糊不清，是作为独立市场还是主板或创业板的预备市场目前还不明确。作为我国多层次资本市场的重要组成部分，新三板从理论上来说就是资本市场的有机构成部分，若是作为主板或创业板的预备市场，那在后期符合转板条件的新三板公司增多时，对于创业板市场的冲击力度就会变大。

　　此外，在中长期上，新三板转板会为A股带来优质成长企业，但许小恒认为“影响不会那么深远，因为创业板从09年发展至今才563家，平均每年上创业板才80家不到，创业板门槛不高但门缝窄” 。故而新三板应该明确定位自己，“不应该单纯把自己看作是创业板等市场的蓄水池、后备军。如果新三板发展好了，企业在新三板同样能达到目的，而且比在创业板等更加符合企业的发展状况，则企业就没有必要转板，就会愿意留在新三板发展。”

对于新三板转板，无论是新三板公司还是投资者均抱有一定期待，因为在资本市场低迷的状态之下，通过跨市套利成了新三板的唯一融资路径，但目前政策迟迟没有落地，相关制度也未细化，新三板转板何时真正实现还需慢慢等待。

六、国有股份需要减持？新三板拓斯达IPO反馈意见启示

　  争渡，争渡，惊起一滩鸥鹭；转板，转板，诞生一批牛股！目前新三板市场最大的投资主题是什么？没错，就是IPO转板。那么，新三板企业IPO转板，审核的时候需要注意哪些问题呢？

　　新三板挂牌企业转板IPO的审核关注

　　12月12日，排队有一年半之久的挂牌公司拓斯达（831535）的创业板IPO申请终于收到证监会的反馈。证监会的反馈意见无微不至，涉及合规性、信息披露、财务等多达47项，洋洋洒洒一万五千多字。

　　其中涉及新三板的审核关注内容主要有以下四项：

　　1、股东人数问题

　　招股说明书披露发行人曾在新三板挂牌。请发行人说明是否存在或曾经存在股东超过200人的情形。

　　法规依据：根据非上市公众公司监管指引第4号文件的规定，一般情况下拟上市公司股东人数不超过200人，因做市或定增超200人除外。

　　拓斯达2016年半年报显示，公司的股东人数仅为10人，不存在股东超过200人的情形。

　　2、新三板挂牌期间的交易情况

　　发行人股份在新三板挂牌期间的交易情况，披露本次申报后的股权结构变动情况。

　　实际操作中，对于做市转让的企业，在IPO申报受理后股转公司同意停牌。

　　对于挂牌以来零成交的拓斯达来说，不存在股权结构发生变动的情况。

　　这也体现“新三板挂牌期间的交易情况”已成为证监会审核的重点，那些曾经交易活跃尤其经历过做市转让的新三板企业尤其需要注意。

　3、信息披露问题

　　请保荐机构核查发行人在挂牌期间的所有公开披露信息、停复牌等事项，对以上信息与本次申请文件和财务报告所披露内容存在差异的部分，请列示对照表予以解释说明。

　　意思即是，要核查所有在新三板挂牌期间的公开披露信息与IPO申报材料的差异情况。

　　拓斯达还真出现过两边信披不一致的现象，例如关于发行人所从事行业披露不一致、按产品类别披露主营业务收入的分类方法存在较大差异、机械手与“工业机器人”之间的关系都要一一提交书面解释。

　　显然，比起新三板，证监会对挂牌公司转板的审查严格程度简直不可同日而语。再次提醒，新三板挂牌时不负责任的敷衍了事可能成为进一步资本运作的“硬伤”。

　　4、关于国有股份划转社保基金问题

　　2013年11月，兴证创投对发行人增资；2014年12月，达晨创丰、九江通汇、三正金融和高富信创投对发行人增资。请发行人结合证监会《上市公司国有股东标识管理暂行规定》以及《关于施行上市公司国有股东标识管理暂行规定有关问题的函》的规定，说明上述股东是否属于国有股东、是否应进行国有股标识。

　　国有做市商是否需要划转社保基金？

　　三板虎（微信公众号：sanbanhu）了解到，根据《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》第5条的规定，“国有股转持是指股份有限公司首次公开发行股票并上市时，按实际发行股份数量的10%，将上市公司部分国有股转由全国社会保障基金理事会持有”。

　　某一股东持有的上市公司股份是否需要划转的核心在于该股东是否被认定为国有股东。

　　令人尴尬的是，在拓斯达的2015年7月3日披露的招股说明书里，第二大股东兴证创投并没有被认定为国有股东，而在2016年12月12日最新披露的招股说明书里，兴证创投却被认定为国有股东（股东名称后带有“SS”，即State-ownShareholder的缩写，表明这个人是国家股股东）。

　那么，如果兴证创投被认定为国有股东成为事实，那么兴证创投就需要进行国有股份减持，必须“按实际发行股份数量的10%，将上市公司部分国有股转由全国社会保障基金理事会持有”。

　　下一个转板宠儿？

　　拓斯达（831535）全称广东拓斯达科技股份有限公司，于2014年12月24日挂牌新三板，是一家专业为下游制造业客户提供工业自动化整体解决方案及相关设备的企业，为正宗的国家政策大力支持的智能制造和工业4.0概念。

　　财务数据上，拓斯达过去三年及2016年上半年的净利润为3232万元、4671万元、6122万元、3010万元，分别同比增长28.95%、44.28%、31.05%、66.59%，公司发展正驶入高速路。

　　拓斯达于2015年7月3日首次申报IPO，目前已收到证监会反馈意见，除了一点瑕疵之外基本上不妨碍IPO进展，审核上会指日可待。比拓斯达早4个多月、在2015年2月15日就报送IPO申请的江苏中旗刚刚登陆创业板，排在拓斯达前面的拟IPO挂牌公司有艾艾精工、三星新材、新天药业、光莆电子。

在IPO明显提速的背景下，顶着“高成长性”、“新兴高新技术产业”光环的拓斯达，或许根本不需要再等4个多月，下一个转板宠儿，很可能就是它。（陈勇洲）

七、转板虹吸效应、流动性“痼疾”难解

来源：财经综合报道 作者：投资快报

　　在挂牌企业接近万家之际，新三板摘牌公司近期激增，甚至出现了创新层企业摘牌退市的现象。2016年截止于12月11日，已有47家企业系主动或被动原因而退市，数量同期相比增长了3.62倍。对此，业内专家表示，新三板尽管推出了创新层，但没有配套政策激励，导致越来越多的新三板企业没有融资、没有交易;另一方面，其他板块加大改革力度，如创业板、中小企业板IPO越来越频繁，而且海外的资本市场也在采取一些策略吸引新三板企业。

　　中旗股份摘牌 摇身变创业板新星

　　12月6日，中旗股份(300575)完成了IPO发行申购。这家新三板企业有望摇身一变成为创业板新星。此次中旗股份发行1835万股，每股发行价为22.29元，拟募集资金4.09亿元。

　　与发行价格相比，中旗股份挂牌前最后一轮融资价格仅为每股6元，由九鼎旗下三家机构投资6000万元。巨大的估值差距引起了市场关注。12月6日，有35家进入IPO辅导的挂牌公司股票上涨。

　　中旗股份给新三板企业转战创业板上了一堂“励志”课。2014年10月，公司登陆新三板;2015年2月，预披露IPO相关文件，并在证监会受理后，2015年2月停牌;2016年8月，公司首发获通过;2016年11月，在全国中小企业股份转让系统上申请终止挂牌;2016年12月，成功在创业板首发，开始网上和网下申购。

　　值得注意的是，在两年的新三板市场挂牌时间中，中旗股份没有在新三板上进行过一笔交易，其总股本在IPO之前，一直是5500万股，股东结构也未发生变化。唯一的机构投资者是九鼎集团，当前所持有中旗股份的市值达到13.37亿元。考虑到九鼎集团此前还有更低价格入股的情况，仅用6年时间，九鼎集团收益增长幅度达到2128.33%。

　　摘牌的情形也蔓延至创新层“优等生”身上。12月5日，世纪空间正式终止新三板挂牌，成为首家创新层退市企业。据记者了解，世纪空间在新三板挂牌还不满1年，该企业退市后，新三板创新层企业总数也降至952家。

　　据了解，世纪空间此前曾发布公告称，正在接受A股IPO辅导，辅导备案情况已于今年10月26日在北京证监局网站进行公示。因此业内人士猜测，公司此次摘牌或与IPO筹划进度有关。此外，从最近申请摘牌的8家公司业绩来看，除去苏达汇诚处于亏损状态、合建重科业绩同比有所下滑之外，其余几家公司的业绩还不错，有的甚至可以达到创业板上市标准的要求，但他们还是选择了摘牌。

　　今年以来主动摘牌数量激增

　　截止于昨日，新三板挂牌企业总数为9891家，基础层8939家，创新层952家。伴随着新三板的快速扩容，这个市场也正在产生微妙得变化。一边是挂牌数量的持续增加，另一边则是主动退市企业显著增多。

　　根据数据显示，2015年新三板的退市企业数量仅有13家，而2016年截止于12月11日，已有47家企业系主动或被动原因而退市，数量同期相比增长了3.62倍。

　　数据显示，目前，已完成A股IPO的新三板公司共有12家。除了中旗股份，双杰电气(300444)、康斯特(300445)、合众科技3家公司2015年完成IPO转板，之前在创业板和中小板上市的有8家。这12家企业平均排队时间为1.55年。其中，安控科技(300370)、双杰电气、康斯特及合纵科因暂停发行排队时间稍长。

　　估值的快速提升，成为挂牌企业转板的最大驱动力。以中旗股份为例，从新三板到创业板，中旗股份的估值提升了2.7倍。去年6月从新三板转至中小板的合纵科技(300477)估值则提升了2.8倍。巨大的估值差异激发越来越多的新三板挂牌公司进入IPO辅导，启动上市进程。

　　截至目前，公告进入IPO辅导的挂牌公司达到265家，至少23家已经完成辅导验收。其中，14家为创新层企业。

　　有分析认为，对于相同行业的公司，即使新三板公司利润更高，市盈率可能不到10倍;而主板公司估值可以达到90倍以上。因此，新三板公司在融资时，面对投资机构显得信心不足。

　　上述从新三板摘牌转战IPO的企业有一个共同特点：从挂牌到退市，二级市场几乎没有交易。除双杰电气外，其余公司在新三板的挂牌生涯不仅二级市场零成交，同时一级市场零融资。

　　企巢新三板学院院长程晓明表示，证券市场的核心功能是对企业的定价。在新三板市场为6元/股，同一家公司到了A股市场，就可以每股二十多元，这种现象让人深思。

　　新三板摘牌潮或因资源错配 未来市场将更趋分化

　　进入下半年，新三板企业摘牌现象渐趋密集，企业摘牌原因包括进军IPO、并购重组以及违规被强制退市等不一而足，有市场从业人士反映称无论何种原因导致企业频频摘牌退市，均反映了市场无法满足挂牌企业的发展需求，但也有业内专家指出，这是市场自我净化与丰富结构的正常过程，对此企业面临的要务是“找好定位，积极应对”。

　　新三板流动性和资金活水短期内预计难有明显改善，部分挂牌企业专心选择IPO。根据安信证券研报，目前已有231家公司发布接受上市辅导的公告，53家公司已上交IPO首发申请材料。这些数字相比2015年全年已大幅提升。

　　另一部分企业选择“待价而沽”，即被A股上市公司并购。自去年以来，新三板逐渐成为A股上市公司的“并购池”。不过，从目前的案例情况看，偏低的估值令不少新三板大股东大呼“不划算”。同时，今年下半年以来，A股公司并购新三板企业失败的案例也在增加。其中，高溢价、涉嫌损害中小股东利益、跨界并购存在“借壳”嫌疑等因素成为并购失败的主要原因。